2025年8月11日，毕马威中国今日发布2025年三季度《中国经济观察》报告（以下简称“报告”）。报告指出，2025年上半年中国经济增速达到5.3%，高于年初政府设定5%左右经济增速目标。二季度实际GDP同比增速达到5.2%，较一季度下行0.2个百分点。二季度季调环比增速为1.1%，高于2021年以来历史均值，好于市场预期。在美国高额关税影响下，二季度我国经济增速仍然显现韧性。一方面企业“抢出口”活动仍然活跃，带动国内生产保持旺盛。另一方面在“两新”政策支持下，居民消费、制造业投资对国内需求形成支撑。

毕马威中国经济研究院院长蔡伟表示：“尽管上半年中国经济整体表现出了韧性，但下一阶段经济运行存在一些隐忧。国内供需矛盾依然突出，物价持续探底。房地产修复进程仍不明朗，地产对于我国内需改善的掣肘仍然存在。此外下半年出口或将走弱。全球经济增速放缓，叠加美国正在与其他经济体进行新一轮的贸易协定谈判，将对我国开拓新市场带来潜在负面影响。”

产出方面，上半年工业增加值同比增长6.4%，较一季度下行0.1个百分点。出口走弱是二季度工业生产放缓的关键原因。受美国高额关税影响，消费电子产品所在的电子设备、电气机械行业，劳动密集产品所在的塑料制品、纺织服装、家具制品等行业在二季度生产活动均有所放缓。展望下一阶段，国内生产动能或将持续放缓，一方面，下半年外需表现将在高基数、“抢出口”效应减弱的大背景下，出现边际回落，出口导向商品生产将进一步放缓。另一方面，针对当前国内存在的供需分化格局，政策高度重视整治“内卷式”竞争，并且对于钢铁、煤炭等上游企业，通过行政调控以平衡国内供需格局，前期表现较为稳健的黑色、非金属矿产行业生产未来或将承压。

消费方面，上半年社会消费品零售总额同比增长5.0%，高于去年同期1.3个百分点，总体延续去年四季度以来的良好恢复态势，主要得益于以旧换新国补政策与电商年中促销活动的双轮驱动。与此同时，以旧换新政策在引导绿色化、智能化消费升级方面的作用也在进一步增强，新能源汽车、节能家电、智能家电消费均保持较快增长。此外，情绪经济赋能轻奢、潮玩、健身等升级类消费新赛道，金银珠宝、体育娱乐用品消费实现高速增长。

展望下半年，由于国补资金绝对规模小于今年上半年及去年，且使用节奏上或将均衡调整，叠加居民前置更换耐用品对未来需求的透支影响可能逐渐显现，以旧换新对社零的拉动作用将趋于走弱。不过，伴随着稳就业和促消费政策的持续发力，服务消费和新型消费的不断拓展，消费仍将保持一定韧性，继续发挥经济增长的主引擎作用。

投资方面，上半年固定资产投资增速达2.8%，其中二季度增速为2.1%，较一季度下行2.1个百分点。制造业、基建、房地产投资均出现回落。展望下一阶段，政府对“内卷式”竞争的重视，有望带动部分行业价格回升、利润改善，制造业企业投资意愿或将迎来修复。当前政府投资项目储备相对充裕，城市更新领域投资或将迎来新一轮扩容。在新一轮政策性金融工具的支持下，基建投资有望企稳回升，更好承担起稳定经济基本面的角色。房地产方面，未来政府预计进一步因城施策释放居民住房需求，并可能提高增量资金对房地产收储、城中村和危旧房改造等领域的支持，房地产投资动能或将在下半年阶段性企稳。

出口方面，上半年中国出口在全球关税风暴中展现出超预期的韧性，同比增长5.9%，高于去年同期2.2个百分点。主要得益于多重因素支撑：一是美国对等关税豁免期内，全球制造业景气度有所回升；二是中国外贸市场的多元化格局加速发展，非美增量有效弥补对美减量；三是5月以来中美经贸关系缓和，中国对美“抢出口”、“抢转口”短期得以延续；四是我国高端制造与新能源产品国际竞争力不断增强。

展望下半年，出口或将出现回落。一是全球贸易前景不确定性加大，进出口需求有所减弱。二是上半年我国外贸企业“抢出口”活动透支了部分下半年出口需求，下半年出口规模将弱于往年同期。三是美国在与其他国家的贸易协定中，可能对我国贸易活动设立间接限制，同样将对我国出口带来潜在负向影响。7月我国对美国、中国香港、东盟出口同比增速较6月有所回落，反映“抢出口”、“抢转口”效应开始退坡。不过，在多元化对外开放及高技术产品竞争优势的支撑下，我国出口长期韧性犹存，下行风险可控。7月总出口同比增长7.2%，较上月超预期上行1.3个百分点。对非洲、拉美出口合计对总出口增速的拉动较6月提升1.0个百分点至2.5%。分商品来看，集成电路、汽车等高技术产品出口继续领跑，分别同比增长29.4%、18.5%，拉动总出口增长1.4、0.6个百分点。

财政政策方面，二季度公共财政收入同比增速由-1.1%上行至0.6%，主要由于企业所得税增速加快，去年底提前入库的影响逐步走弱。而公共财政支出同比增速由一季度的4.2%下行至2.6%，政府支出重心向民生领域、科技文旅领域倾斜，基建领域支出则明显放缓。下一阶段，国内经济下行压力加大，财政扩张必要性与重要性回升，关注三点发力方向：一是专项债以及超长期特别国债的发行节奏将进一步加快，预计到三季度末基本完成今年剩余额度发行，并确保资金尽快转化为实物工作量，形成有效投资拉动。二是适时新设政策性金融工具，补充重大项目建设资本金。三是中央财政还有比较大的举债和赤字提升空间，四季度还可能进一步提升赤字率和增发超长期特别国债，做好“十四五”收官并向“十五五”平稳过渡。

货币政策方面，上半年央行相机抉择，政策目标优先级动态调整。一季度因前期政策效果仍在持续显现，国内经济开局良好，逆周期调节压力不大，货币政策更加侧重防风险、防空转，关注人民币汇率波动、长债利率变化及银行净息差压力。二季度随着外部冲击逐渐显现，金融市场波动加剧，同时物价持续低迷、房地产市场再度走弱。以5月7日一揽子金融政策的推出为标志，货币政策优先目标转向稳增长和促进物价合理回升。

展望下半年，货币政策将保持流动性充裕，但会把握好政策实施的力度和节奏，延续上半年多目标轮动的特征。因货币政策的传导需要时间，已经实施的货币政策的效果还会进一步显现。短期货币政策或进入观察期，不急于进一步加码宽松，对防风险、防空转的关注度可能再次提升。但年内降准降息的可能性和必要性仍存，以促进社会综合融资成本进一步下行，时点可能在三季度末或四季度，根据国内经济表现、中美关税谈判及海外降息情况而相机抉择。结构方面，预计将继续聚焦支持科技创新、提振消费、稳定外贸、稳定楼市股市等主线，有望进一步优化现存工具或创设新的工具，做好“两重”“两新”与金融“五篇大文章”等的融资支持。

国际方面，7月IMF发布了最新的《世界经济展望》报告。报告指出，在外部环境不确定性持续中，全球经济韧性尚存。IMF将2025年全球经济增速预期调整为3.0%，低于2024年3.3%的增速，但较4月的预测上调0.2个百分点。这一上调更多受短期因素支撑，包括在关税加征的预期下，进出口活动提前释放；美国最终实施的关税幅度低于市场预期；美元走弱带动金融条件改善，以及部分主要经济体加大财政支持力度。通货膨胀方面，IMF预计全球总体通胀率将于 2025 年降至 4.2%，较2024年下降1.6个百分点，但各国之间的表现差异依然显著。未来全球经济前景仍面临诸多下行风险。首先，对等关税的最终实施，将使得有效关税税率上升，削弱未来的经济动能。此外，局部地缘局势的紧张可能扰乱供应链，推高能源和原材料价格。在公共债务高企的背景下，多个经济体或将面临财政赤字的持续扩张，尤其是市场对美国财政可持续性的担忧或推高美债期限溢价，使全球金融市场波动，需要企业特别关注。

政策分析部分，本期报告对2025年二季度以来政府发布的重要政策和相关热点事件进行了梳理和解读，内容包括：国务院发布关于持续推进城市更新行动的意见；《民营经济促进法》正式实施；加快供应链数智化发展；从商品到服务，消费转型助力经济新动能；《中央企业发展规划管理办法》发布，助企开展“十五五”规划编制。